2025年7月，湖南麦济生物技术股份有限公司正式向港交所递交上市申请。这家成立于2016年的生物制药公司，至今尚未有任何产品获批上市或进入商业阶段。
但与此形成鲜明对比的是，其投后估值已达26.4亿元，在9年间飙升近45倍。在资本追捧的背后，公司正面临核心产品未上市、业绩持续亏损及对赌协议到期等多重压力。
01 创业故事
麦济生物创始人兼首席执行官张成海，今年48岁，拥有中国疾病预防与控制中心的博士学位，并曾在美国温安洛研究所从事博士后研究。
在创立麦济生物前，他的职业履历与三生国健紧密相连。2012年11月至2016年6月，张成海在三生国健担任研究所副所长，主要从事抗体药物的研发、生产及销售工作。
公司核心研发团队的另两名成员也同样出身于三生国健。董事兼研发部副总裁朱玲巧曾在该公司负责创新抗体的立项及开发。三者的离职创业似乎并不完全顺利，麦济生物与三生国健在2018年曾有过知识产权纠纷。
根据裁判结果，名称为“抗人白细胞介素-4受体α单克隆抗体、其制备方法和应用”的发明专利申请权归三生国健所有。
02 财务困局
作为一家采用港交所第18A章规则申请上市的企业，麦济生物呈现了生物科技公司的典型财务特征：“高研发投入、低营业收入、持续净亏损”。
招股书显示，2023年、2024年及2025年第一季度，公司分别亏损2.53亿元、1.78亿元和2727万元。近两年累计亏损已超过4.3亿元。
在收入端，麦济生物的情况同样严峻。2023年，公司录得872.2万元收入，主要来源于一次性技术服务；而到2024年，收入骤降至仅2.4万元；2025年第一季度更是零收入。
支撑如此巨额亏损的，是公司持续的高强度研发投入。2023年和2024年，麦济生物的研发开支分别高达1.66亿元和1.50亿元，两年研发投入合计超过3.16亿元。
03 产品管线
麦济生物专注于发现、开发及商业化创新生物制剂，以解决过敏性疾病及自身免疫疾病方面尚未满足的医疗需求。
公司已自主研发并建立了由八款候选产品组成的管线，包括核心产品MG-K10、关键产品MG-014及MG-013，以及五款其他候选产品。
其中，MG-K10是公司押注未来的核心产品。它是一种处于注册临床阶段的长效抗IL-4Rα抗体，目前正针对特应性皮炎及哮喘等八种适应症进行或计划进行临床试验。
与康哲药业的合作为MG-K10的商业化前景增添了筹码。根据协议，麦济生物授予康哲药业MG-K10在中国（含港澳台）和新加坡的独家商业化权利。
麦济生物将获得数亿元的预付款和开发里程碑付款，并按比例获取销售分成。
04 资本运作
自成立以来，麦济生物经历了多轮融资，公司估值一路飙升。2017年1月，公司以800万元天使轮融资起步，投后估值仅5800万元。
随后的融资轮次不断推高公司估值：2019年A轮融资后估值达2.175亿元；2021年A+轮融资后估值升至5.134亿元；2024年B轮融资后估值达到17.01亿元。
2025年7月，麦济生物完成递表前最后一轮融资，募集资金约2.6亿元，投后估值达到26.4亿元。
公司的股权结构显示，创始人张成海直接持股29.24%，通过员工持股平台控制另外13.41%的股份，合计持股约42.65%。
05 对赌压力
麦济生物急于赴港上市的背后，既有资金压力，也有对赌协议的压力。
根据公司与部分投资者签订的投资协议条款，若麦济生物未能在2025年12月31日前完成上市，投资者有权要求公司或实控人张成海回购股份。
回购价格需另加自交易日期至赎回日期期间按12%年利率计算的利息。
不过，根据股东在2025年7月8日订立的终止协议，这一赎回权已于公司向港交所递表前一日终止。
但如果公司未能在2026年12月31日或之前完成上市，则赎回权将从2027年1月1日起恢复行使。
06 激烈竞争
麦济生物所处的IL-4Rα赛道竞争异常激烈。
在全球市场中，赛诺菲与再生元联合开发的度普利尤单抗注射液凭借先发优势占据主导地位，2024年全球销售额高达141.48亿美元。
国内市场中，康诺亚的司普奇拜单抗注射液已在国内获批用于治疗季节性过敏性鼻炎、特应性皮炎等多个适应症，成为国内首个上市的IL-4Rα抗体药物。
此外，康乃德、三生国健、智翔金泰、康方生物、荃信生物、恒瑞医药和正大天晴等多家药企也都在这一领域有所布局，且多处于晚期临床开发阶段。
07 资金考验
截至2025年3月31日，麦济生物的现金及现金等价物仅约为7079万元。
与公司高额的研发支出相比，这一现金储备显得尤为紧张。公司预计未来将继续投入大量资金用于产品管线的开发和商业化。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜指出，港交所为生物医药企业提供了重要的融资渠道，能够满足其研发和运营的资金需求。
“对于处于研发阶段的企业来说，持续的资金投入是关键，港交所的融资功能可以帮助企业加速创新药物的研发和上市。”柏文喜表示。
经济学家余丰慧也认为，通过在香港上市，企业不仅能获得必要的资金支持其研发活动，还能提高国际知名度，吸引全球投资者的关注。
登陆港交所或许只是麦济生物征途的起点。截至2025年12月，公司尚未有产品获批上市，核心产品MG-K10仍处于临床三期。
随着对赌协议期限的逼近，公司的资金压力与日俱增。今年7月完成Pre-IPO轮融资后，麦济生物投后估值已达26.4亿元。
在全球IL-4Rα抗体药物市场竞争日趋白热化的背景下，这家成立9年的生物科技公司，亟需用临床数据证明自己“烧钱换未来”模式的可行性。
